16 de mayo de 2011 11:05 AM
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Algo está cambiando en la dinámica del Mercado

Desde febrero que estamos notando un mercado que ha llegado a techos, y en donde si bien se nota reticencia en aceptar las bajas, ya que el cuadro de oferta y demanda tanto para la temporada que está terminando (10/11) como para la que inicia (11/12) es ajustado, comenzamos a ver cambios que a medida que pasa el tiempo se hacen más evidentes, y que hasta se relacionan: en lo fundamental, una demanda más lenta, y en lo financiero una tendencia a tasas mayores de interés y un dólar que terminaría con su tendencia devaluatoria.

Son los números del USDA 11/12 tan malos como para causar un mercado deprimido?Al ver el comportamiento del mercado en las últimas jornadas, tras conocerse el reporte del USDA podemos pensar que fue ese reporte el que generó la tendencia negativa. Sin embargo, y si bien el reporte mostró tanto en maíz como en trigo existencias mayores a las que esperaban los analistas, debemos colocar las mismas en contexto. Los datos más esperados hacían a los stocks finales de EEUU tanto para el año que se va como para el que entra. En el que se va de la mano de una reducción en exportaciones y en consumo interno, los stocks crecieron 1,4 mill.tt. respecto del dato previo, algo similar a lo ocurrido en soja. En cuanto a los datos para la campaña nueva, nos encontramos tanto en maíz como en trigo a un aumento en el stock final de EEUU mayor al esperado por los analistas. Sin embargo si tenemos en cuenta el nivel donde la relación stocks/consumo queda respecto del año anterior veremos que a pesar del aumento de stocks, la relación sigue siendo tanto en maíz como en soja para EEUU muy ajustada. Como aquí podemos ver, el único producto que aumenta su relación stocks / consumo para la campaña 2011/12 es el maíz, pero que lo hace todavía tibiamente, manteniéndose muy por debajo del promedio histórico de este producto en EEUU. Para lograr eso se derivó área de soja a maíz, con lo que como era de esperar la soja  perdió reservas, las cuales ya se encontraban en niveles históricamente bajos, y esto nos lleva a una situación muy complicada para ese país en la nueva temporada. Pasando al trigo vemos que el mismo pierde bastante en lo que respecta a existencias, pero que se siguen manteniéndose bien por encima de los niveles históricos. Esto nos hace pensar que estamos todavía en niveles cómodos donde el trigo puede seguir cediendo, de allí que este producto haya perdido mucho premio respecto al maíz y la soja. Si observamos cómo quedó el cuadro a nivel internacional, la situación también preocupa por la poca capacidad de reacción de la oferta de demanda, la cual se logró gracias a una merma en soja. Vemos aquí que con un stock mucho más abultado de soja en el mundo, es mucho lo que se cede para construir stocks de maíz, los que crecen sólo en forma limitada, al tiempo que los de trigo prácticamente no se mueven. Es posible llegar a los números del USDASiempre es difícil poner en tela de juicio las expectativas del USDA , tanto por el prestigio del organismo, como por la falta de indicadores claros que permitan argumentar en su contra con fundamentos. Pero en primer lugar hay que reconocer que tanto en soja como en maíz el programa de embarque está muy demorado, y se cree que una parte de las exportaciones comprometidas terminaran pasando al año próximo, con lo que los guarismos para este año del USDA podrían no verificarse en los hechos, aunque sí en los papeles. Esto es que si bien los negocios contractualmente están cerrados, demoras en la carga impida que  se exporten efectivamente en el año comercial.La menor presencia de China comprando soja  y su pulseada con el productor ArgentinoEsto particularmente en el caso de soja tiene a China como principal actor. El país asiático, pensando que la cosecha Sudamericana se vería afectada por el año Niña  y que esto llevaría a una caída en su producción. Por ello apuraron sus compras, impulsando no sólo los precios de Chicago, sino los premios que pagaban para asegurarse embarques desde Sudamérica. Finalmente la niña se presentó, pero la falta de humedad por estas latitudes no fue tan severa como se podía esperar, y la cosecha Argentina tuvo un rinde mejor que lo previsto, aunque inferior al del año anterior, mientras que la de Brasil resultó récord absoluto.Esto llevó a la ausencia de China del mercado, y a la cancelación o suspensión de negocios hasta nuevo aviso, utilizando en definitiva China stocks disponibles  y la soja comprada antes para venderlos a precios inferiores al mercado fronteras adentro, con la expectativa de que su ausencia del mercado y la gran cosecha sudamericana lograrían que los valores internacionales convergieran a los que necesitarían para evitar que la inflación interna siguiera en los altos  niveles actuales. Sin embargo tampoco podemos esperar que China se retire de la importación, ya que de hecho el USDA plantea que el año próximo los stocks seguirían creciendo de la mano de importaciones que superarán la necesidad de molienda. Aquí hay claramente una pulseada con el productor Argentino que no convalida este nivel de precios más bajos, y que está dispuesto a esperar el rebote, ya que fruto de los problemas que ocasionan los ROE VERDE prefiere vender maíz y trigo, y guardar la soja. Ahora bien a medida que el tiempo pasa, los precios caen, y los rebotes no se dan, muchos empezarán a temer y a baja las expectativas de rebote. El tema es ver si eso pasa antes de que se les agoten las reservas a los Chinos. La desaceleración de la demanda de maíz para forrajesPor otro lado también comienza a ser un problema el alto precio que el maíz va tomando frente a los valores más bajos de la carne. En definitiva en la medida en que los consumidores aceptaran pagar más por la carne que comen, los insumos con los que esta se produce podían subir de valor. Lo que vimos en definitiva fue que hasta el primer trimestre del 2011, el consumo siguió firme, ya que la diferencia entre los stocks al 1 de diciembre y al 1 de enero fueron récord. Pero a partir de allí los precios de los cerdos, aves y vacas cayeron mientras que los de maíz y harina de soja, si bien cedieron estuvieron en general más firmes. Esto llevó a un menor consumo, y se empezó a notar con los márgenes de conversión de maíz  a carne, que están cayendo.  También el uso para etanol se recienteEl otro gran motor de la demanda de maíz es el etanol, pero al mismo también se está complicando. SI bien el margen de industrialización del maíz es chico, es positivo aún sin considerar el subsidio que el Gobierno de EEUU estableció para el mismo. Pero además el premio del maíz sobre la gasolina hace que la mezcla del mismo deporte también ganancias importantes. El problema es que el consumo de gasolina se está cayendo fuertemente por sus valor muy elevados (subió un 50% en lo que va del año). Esto hace que el ritmo de uso de maíz para etanol haya caído en las últimas dos o tres semanas. Inicialmente se pensó que esto era por parada estacional de plantas, pero pasan las semanas y los números van en la misma dirección, convalidando la perspectiva de que el consumo será menor. Sin embargo viendo lo que se pronostica para el 11/12 vemos allí que el aumento en el consumo sería de los menores de los últimos años, y la mitad que el año anterior, con lo que para la campaña nueva esto ya estaría tomado, y sin embargo los stocks apenas crecen. Las dudas principales vienen del lado de la producciónPero más allá de la demanda la cuestión de la producción es lo que preocupa. Sabemos que la siembra se inició con demoras importantes, en condiciones frías, y que esto atrasó el ciclo del maíz y eso se relaciona con un menor potencial de rindes. De hecho el USDA ajustó  el rinde que había usado en la presentación del AG FORUM en febrero a la baja, pero todavía falta mucho trascurrir para ver que esto sea cierto. Lo que podemos decir a la luz de las experiencias de año s anteriores es que difícilmente veamos que no se pueda completar la superficie por problemas de exceso de lluvias, ya que en los breves períodos de clima seco sobre el oeste que hemos visto, se han hecho avance muy importantes en la siembra, y esto también ocurrió en año s pasados. La siembra de soja se inició la semana pasada, con una semana de atraso, pero también con la misma característica que el maíz: la capacidad de trabajo permitirá un rápido avance aún con períodos breves secos. En EEUU el oeste estuvo con clima cambiante alternando secas con lluvias. En el este en cambio predominaron las lluvias. Pero el área principal está al oeste, así que se habría avanzado en forma importante. Pero la siembra tiene así dos características: se realiza tarde, y toda junta. Esto nos hace pensar que la floración de maíz y el llenado de soja se harán más en el verano donde los altos calores y la falta de lluvia son frecuentes, generando mayor riesgo productivo, y esto implica premio climático para los precios. Sin embargo, si el clima no fuera severo, la producción podría ser incluso superior a lo que estamos esperando actualmente. Las perspectivas para el trigo un tema aparte…El mercado de trigo tiene una matriz productiva mucho más dispersa entre distintos países que en la maíz (donde predomina EEUU) o la soja (donde EEUU tiene como competencia a Sudamérica). En el caso del trigo tenemos muchas zonas productivas importantes. Pero cuando las comenzamos a analizar vemos que todas tienen signos de pregunta: +EEUU tiene muy baja calidad de trigo de invierno y fuerte atraso de trigo de primavera sembrado.En Canadá la siembra viene muy lentaEn Europa una seca está afectando a las zonas productivas, y aunque hay tiempo para recuperar la situación, no se ven cambios en el patrón climático.China está mostrando una seca fuerte en el norte, pero como el trigo se hace bajo riego, esto hace pensar que la situación se podría palear, sin embargo nunca es lo mismos la lluvia que el riego por la falta de nutrientes de este último.  Mar negro también complicado por seca, pero con registros mezclados. Mucho se habla de la reapertura del mercado al comercio internacional de forrajes, pero las perspectivas para el año nuevo no son auspiciosas.  El marco financieroEn tanto el marco financiero va cambiando. Veníamos de un momento donde con tasas bajas se intentaba retomar el crecimiento internacional. En tanto en EEUU se llegó al extremo de que como las tasas ya estaban muy bajas, para estimular la economía hubo que generar dos grandes emisiones, la primera para capitalizar a los bancos, que se fue neutralizando con las devoluciones de estos al gobierno, y la segunda por el programa de compra de bonos del tesoro con dinero de la Reserva Federal. Todo ello fue generando una devaluación del dólar, y un traslado de la emisión extra a las otras regiones del mundo. La emisión en EEUU no sólo afecta a su país sino también a todos los demás, ya que en general el dólar se usa como reserva de valor y unidad de intercambio para el comercio internacional. La desvalorización del dólar permitió más exportaciones y menos importaciones mejorando la balanza comercial norteamericana, no sin causar inflación tanto por la mayor cantidad de dinero dentro de EEUU como fuera del mismo. La inflación se hizo sentir primero en China, y después en Europa. Ambos países aplicaron medidas restrictivas. China con tasas de crecimiento superiores al 9% no tiene tanto problema para aumentar la tasa y de hecho viene insistiendo con reducir el crecimiento para evitar el recalentamiento de la economía desde hace rato. Europa tiene una situación particular, está influyendo con esta decisión positivamente a países como Alemania, que son muy eficientes y tienen cuentas ordenadas, pero negativamente a otros como Grecia, que están renegociando su deuda,  y viven un parate importante de la actividad. Pero la tasa de interés sube. En cuanto a EEUU, este país no piensa subir la tasa en el corto plazo, pero por otro lado se anunció que tras la segundo a dase del programa para inyectar dinero no vendría una tercera, por lo que esto sería la antesala a aumentos de tasa. De hecho se piensa que el año próximo ya estarían más altas. Una tasa alta tendría un efecto real sobre los fundamentos  de granos: un mayor premio para postergar consumo con precios muy altos de lo alimentos harían caer su consumo, que es lo que estamos ya advirtiendo.La suba de tasas como detonante de salida de fondos financierosLos financistas por su lado también están viendo esto y ponen sobre la balanza los rendimientos esperados de acciones y bonos con el incremento de tasas, y la marcha de los commodities, que ya llegan a niveles extremadamente altos, frente a las perspectivas de que la inflación gane a los rendimientos antes mencionados. Si el problema de la inflación se encara en serio y en los primeros países del mundo, es posible que la inflación ceda y los rindes de activos financieros mejoren, ya que el aumento de las tasas de referencias generará esto. Por ello no es mala idea salirse de los commodities ahora que están altos, y esperar a ver cuáles son los activos agraciados para comprarlos. Como corolario, los fondos salen tanto financieros como tradicionalesDecíamos en nuestro reporte de la semana pasada que veíamos a los fondos tradicionales saliendo hasta el miércoles 5 de mayo, pero no a los financieros. Esta semana vemos una salida generalizada e importante, y esto nos preocupa. Como podemos ver en la última semana no sólo los fondos tradicionales, que tratan de sacar una ganancia con los movimientos repentinos de precio, y estando ganando mucho, en un contexto poco claro salían a tomar ganancias y a esperar para reposicionarse, ahora ya vemos una salida de fondos índice que marca que también los financieros están quitando dinero de la mesa, y allí es donde está el grueso de las posiciones compradas.  Justamente estos operadores son los que usan a los granos como un refugio de valor cuando la inflación esperada supera a la tasa de interés, si las tasas suben, y se implementa una lucha fuerte contra la inflación, entonces no tiene sentido tener dinero en commodities. La perspectiva en ArgentinaLocalmente tenemos que hablar de dos realidades: la cosecha vieja y la nueva. Cosecha vieja: vender maíz y trigo, y retener soja pero con pisos.En cuanto a la cosecha que estamos terminando de trillar ahora, con el maíz y la soja llegando a manos de productores, la misma está concluyendo, y eso hará que en el mundo la presión de ventas baje, pero localmente nos encontramos con un panorama de mucho maíz y trigo vendido, junto con una vocación de vender el remanente y de quedarse con soja comprada. En cuanto a las posibilidades de vender maíz y trigo, esta semana se reunieron los exportadores y el gobierno, y se acordó otorgar ROE de maíz por unas 2,5 mill.tt., cuando se esperaba que se dieran 3,5 mill.tt. más. Como la exportación estaría comprada en unas 1 a 1,5 mill.tt. con poco que compren tendrán mercadería para responder a este desafío. Así es como el efecto práctico en una mejora del FAS real versus el teórico podría ser moderada, pero al menos habría presencia de compradores nuevamente. De todas formas se aclaró que al millón de toneladas que sería factible adicionar para el año próximo, se le podría agregar bastante más en el caso de que las intenciones de siembra y la campaña nueva sean prometedoras. Pero esto es un comentario que debería relativizarse. El 23 de mayo se haría una reunión similar para hablar de trigo, pero el antecedente de maíz, nos hace preguntar si lo que parece lógico, que se otorgaran ROE VERDE por al menos 1 mill.tt. sucederá, sobre todo en el marco de una intención de siembra dudosa de cara a la campaña 2011/12.En conclusión deberíamos vender todo lo que se pueda de maíz y trigo. Quienes quieran dar por cerrado el año, no deberían hacer mucho más con esto. Mientras que en soja quedaría bastante por vender, sin necesidad de fondos, porque el maíz y el trigo brindarán la caja para el corto plazo. Por ello esperar no es mala idea, pero siempre aprovechando la posibilidad de poner un piso en el mercado local que deje un neto de alrededor de 300 U$S/tt a noviembre (comprar PUT soja nov-11 de 308). Para cosecha 11/12Algunos analistas creen que con un guiño del gobierno activando los ROE VERDE de cosecha vieja, y algunas lluvias más, el área podría crecer 15%. Pero lo cierto es que las lluvias son algo esquivas, y en las zonas núcleo el buen margen bruto que promete el maíz hace más atractivo a este cereal para hacer rotaciones que al trigo, aun cuando también lo afecta al ROE VERDE.Salvo en el caso del trigo, donde ya tenemos valores FOB, los precios a cosecha nueva de maíz y soja deben ser calculados tomando supuestos de diferencial sobre Chicago. Históricamente, el diferencial del FOB de soja contra Chicago fue de -30 cents por bushel (algo así como 10 U$S/tt), pero en las últimas campañas hemos tenido premios de +20 a +40, para bajar con la ausencia de China a paridad con Chicago. Mientras, el FOB de maíz estuvo entre a la par a -10 cents históricamente, cuando este año está todavía en +40. Tomando el valor histórico, el maíz se está pagando con un descuento de 20 U$S/tt, y la soja con uno de 5 U$S/tt. Esta sería la única razón para no vender maíz nuevo y en el caso de la soja dudarlo, pero hay otras comparaciones para hacer. En primer lugar contra los históricos, viendo los contratos abril de maíz y mayo de soja veremos que en pocas ocasiones tuvimos precios más firmes que los actuales. Luego ver la rentabilidad de los cultivos. De acuerdo a la publicación “márgenes agropecuarios” en zona núcleo los mismos serían superiores a 1.000 U$S/ha en maíz y a 600 U$S/ha en soja, lo cual demuestra que la relación insumo/producto de ambos cultivos es muy interesante para cerrarla. Finalmente las perspectivas: si bien el escenario de precios podría justificar firmeza de precios por lo fundamental, estos precios son de por sí muy altos, y junto con el temor de que la suba de tasas siga reduciendo el consumo en el mundo, es posible que veamos precios más bajos, aunque es cierto que cualquier problema productivo haría quebrar el delicado equilibrio de oferta y demanda de este año. Esto nos lleva a recomendar en maíz venta y compra de CALL spread en Chicago, y en soja un mix de venta y compra de CALL spread CBOT; con PUT o spread de PUT En los mercados locales.  Dante Romano, Director Académico Centro de Gestión Agropecuria

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